漫步華爾街：超越股市漲跌的成功投資策略

by Burton G. Malkiel

技術分析主要的工作是製作股價圖，並加以解釋。因此，這一小撮相當崇拜此道的技術分析師又稱為「圖形專家」。他們研究過去股價和交易量的變動，試圖找出未來變動的方向。大多數圖形專家相信巿場只有10%的理性，加上90%的心理因素。他們大都認同空中樓閣理論，把投資視為猜測其他參與者行為的遊戲。當然，圖形只能顯示其他參與者過去的行為，但是這些專家卻希望藉著仔細研究其他人過去的行為來預測群眾未來可能的走向。

圖形專家」。他們研究過去股價和交易量的變動，試圖找出未來變動的方向。大多數圖形專家相信巿場只有10%的理性，加上90%的心理因素。他們大都認同空中樓閣理論，把投資視為猜測其他參與者行為的遊戲。當然，圖形只能顯示其他參與者過去的行為，但是這些專家卻希望藉著仔細研究其他人過去的行為來預測群眾未來可能的走向。

空中樓閣理論，把投資視為猜測其他參與者行為的遊戲。當然，圖形只能顯示其他參與者過去的行為，但是這些專家卻希望藉著仔細研究其他人過去的行為來預測群眾未來可能的走向。

基本面分析專家則反其道而行，他們相信巿場有90%的理性，心理因素僅占10%。他們不太注意過去價格變動的模式，而是致力於推敲股票的適當價值。在這裡，股票價值與公司資產、獲利和股利的預期成長率、利率以及風險相關。藉著研究上述的因素，估算出股票的真實價值或價值的堅實基礎。如果認為真實價值在巿價之上，就建議投資人買進，他們相信巿場終會反映出股票的真實價值。也許90%的華爾街分析師都自認是基本面分析派，因為許多人認為圖形專家缺乏權威和專業素養。

不太注意過去價格變動的模式，而是致力於推敲股票的適當價值。在這裡，股票價值與公司資產、獲利和股利的預期成長率、利率以及風險相關。藉著研究上述的因素，估算出股票的真實價值或價值的堅實基礎。如果認為真實價值在巿價之上，就建議投資人買進，他們相信巿場終會反映出股票的真實價值。也許90%的華爾街分析師都自認是基本面分析派，因為許多人認為圖形專家缺乏權威和專業素養。

推敲股票的適當價值。在這裡，股票價值與公司資產、獲利和股利的預期成長率、利率以及風險相關。藉著研究上述的因素，估算出股票的真實價值或價值的堅實基礎。如果認為真實價值在巿價之上，就建議投資人買進，他們相信巿場終會反映出股票的真實價值。也許90%的華爾街...

當股價跌破頸線，就是明確的賣出訊號。分析師此時像吸血鬼檢視受害人般興奮，奮力賣出，期待股價如同過去一樣會直線下墜。當然，有時巿場會讓分析師跌破眼鏡。例如：在圖5-3中，走勢呈現空頭後，卻一路走高到30，這稱為空頭陷阱，對分析師來說，則是測試原則的例外。

為了吸引投資人由高利率的債券轉向股票，股價必須夠低*。

巿場平均本益比大致是個有用的基準。和這個基準相當或稍高的成長股，經常值得投資。

本益成長比（P/E-to-growth ratio, PEG ratio），只購買本益成長比大的股票。這不是單純的低本益比策略，成長50%、本益比25倍的股票（本益成長比為0.5），在他看來，優於成長20%、本益比20倍的股票（本益成長比為1）。如果對成長率的預估如彼得·林區在管理麥哲倫基金時一樣正確，就能獲得非常優異的報酬。

尋找低本益比的成長股。如果它真有成長，通常會有雙重好處：盈餘和本益比兩者都增加，創造大量的獲利。留心超高本益比的股票，因為它已充分反映未來的成長，若成長沒有實現，就會出現雙倍的慘重損失：盈餘和本益比都下跌。

股價下跌。但是既然預期通貨膨脹會提升，投資人也可能預期公司的盈餘和股利加速成長，造成股價上揚。而有關通貨膨脹、利率、股價的完整討論請參閱第13章。

Bond interest rate increase-> fund turn to bond market, less share transaction, share price drop

指數投資（index

買進並持有大盤指數中所有股票的指數基金，這樣的策略更為適當。可喜的是，有愈來愈多投資人這樣做。2014年，散戶和法人有大約三分之一的錢投資在指數基金，而且這個比例每年都在增加。

任何「已知」或「可知」的公司資料對基本面分析師都完全沒有幫助。強式理論甚至認為「內線」消息對投資人亦無幫助。

效率巿場（efficient

我們用「變異數」來衡量報酬「分布」的程度，定義是可能的報酬和平均（或預期）報酬差距的平方和平均（平均報酬我們剛才算過，是10%）。

標準差」，在本例中標準差等於0.1634。

資本資產定價模型（因為經濟學家愛用字母縮寫，所以以下簡稱CAPM）的證明可以概述如下：

貝他值自然為0），就可以收到普通的報酬率，通常稱為無風險利率。但是投資人承擔的風險愈多時，報酬也會增加。當投資人持有的投資組合貝他值是1時（例如：持有巿場指數），他的報酬將和股票一般的正常報酬相等。長期下來，這個報酬將大於無風險利率，但風險則較高。有些年度的報酬會遠低於無風險利率，甚至產生損失。這就是風險的本質。

貝他值低的股票，報酬在相當程度內的確和貝他值高的股票報酬相仿，那麼貝他值這項投資工具的效用就甚至比它在資本資產定價模型中更有價值。投資人應該大量買進這些低貝他值的股票，就可以賺到和巿場平均值一樣的報酬，但風險卻小得多。那些願意承擔高風險以換取高報酬的投資人，則應該貸款買入並持有低貝他值的股票，使風險和報酬一起增加。我們會在第11章看到一些設計來執行這種策略的Smart

大量買進這些低貝他值的股票，就可以賺到和巿場平均值一樣的報酬，但風險卻小得多。那些願意承擔高風險以換取高報酬的投資人，則應該貸款買入並持有低貝他值的股票，使風險和報酬一起增加。我們會在第11章看到一些設計來執行這種策略的Smart

唯一能讓投資人獲得補償的是無法分散的風險。只有系統性風險才有風險溢價。但在特定股票和投資組合中的系統性風險可能太過複雜，不是單單一個衡量股票和巿場同步變動的貝他值所能表達的，尤其股市指數並不是市場的完美代表，因此貝他值無法反映某些重要的系統性風險因素。

公用事業常出現費率比成本晚一步上漲的情形。但另一方面，通貨膨脹卻可能嘉惠天然資源產業。在這裡，又見股票報酬和經濟變數之間重要的系統性關係，無法用單純的貝他值充分表達。

通貨膨脹卻可能嘉惠天然資源產業。在這裡，又見股票報酬和經濟變數之間重要的系統性關係，無法用單純的貝他值充分表達。

報酬與公司規模（根據市值來估算）以及股價淨值比相關。法瑪和法蘭奇指出，規模較小的公司相對而言較有風險，一個可能解釋是，在經濟衰退期間，這種公司比較難支撐下去，因此可能會有更多與GDP波動相關的系統性風險。法瑪和法蘭奇也指出，股價淨值比低的股票，可能會陷入某種程度的「財務困境」。業界熱烈討論這些觀點。並非所有人都同意使用法瑪和法蘭奇的要素評估風險，但是當然，2009年初，各大銀行的股票以低於淨值很多的價格出售，很難說投資人認為這些公司沒有破產之虞。此外，即使有人辯稱，股價淨值比低的股票提供較高的報酬是因為投資人不理性，但這些人發現，法瑪和法蘭奇風險因子確實有用。

貝他值：來自資本資產訂價模式 規模：根據總市值來估算 價值：根據股價淨值比來估算

盈餘穩定性、銷售成長率和低債務水準這樣的指標來衡量。要素模型現在廣泛用愛衡量投資表現，以及用來設計Smart

，回歸平均值（reversion

代表性經驗法則」（representative

追逐熱錢或是根據最近的事件做過度的推斷。

一開始的上揚股價，鼓勵更多人買進，因此帶動更高的獲利，並且吸引愈來愈多人投入。這種現象就像我在第4章中說過與網路泡沫有關的龐氏騙局（Ponzi

散戶一定要避免受從眾行為擺布。